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Donner

La politique monétaire européenne

« La Banque Centrale Européenne est indépendante et fait tout ce qui est nécessaire pour remplir son mandat ».

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Diagnostic

Le contexte macro-économique

Bien que la zone euro s’engage sur une dynamique de reprise, la faiblesse de l’inflation continue d’inquiéter la Banque centrale européenne (BCE). Les prix à la production industrielle ont en effet décru de 3 % dans la zone euro au cours de l’année 2015 (de – 0,7 % hors énergie) malgré les politiques monétaires expansionnistes menées par les banques centrales nationales depuis 2008. Ces politiques étaient notamment destinées à soutenir la liquidité des marchés et des établissements de crédit, ainsi qu’à contenir la récession et le risque déflationniste (c’est-à-dire une baisse auto-entretenue des prix et de l’activité).

Dès le début de l’année 2016, en réponse à la faiblesse de l’inflation, la BCE a jugé qu’elle devait encore amplifier l’orientation expansionniste de la politique monétaire. Elle a donc annoncé une nouvelle série de mesures en mars dernier. Certaines d’entre elles envoient, au moins symboliquement, des signaux forts de la volonté de la BCE d’enrayer la baisse de l’inflation. Ainsi, le taux appliqué aux opérations principales de refinancement a été réduit de 0,05 point et atteint désormais 0 %. Cela signifie que les établissements de crédit de la zone euro peuvent obtenir toutes les liquidités qu’ils souhaitent pour une durée d’une semaine à un taux nul. Ce sont ainsi près de 2 trillions d’euros qui vont être injectés en l’espace de 18 mois.

L’objectif assumé de la BCE est de stimuler le crédit, de susciter la confiance des agents, d’assouplir l’ensemble des conditions de financement de marché et de faire pression à la baisse sur le taux de change de l’euro. Comme le résume Emmanuel Macron, « en Europe, nous avons eu une politique monétaire qui a pris tous les risques, avec des taux d’intérêts aujourd’hui négatifs. Mario Draghi [NDLR : le président de la Banque centrale européenne] a été au bout de ce qu’il pouvait faire ».

Un résultat qui se fait attendre

Bien qu’elle ait pris en compte ces nouvelles modalités d’action, l’institution monétaire de Francfort a drastiquement abaissé sa prévision d’inflation pour cette année, de 1 % à 0,1%. La BCE table sur une inflation de 1,3 % en 2017 (contre 1,6 % auparavant) et 1,6 % en 2018. De même, la croissance du Produit intérieur brut (PIB) devrait être inférieure à ce que la BCE escomptait : 1,4 % en 2016, 1,7 % en 2017 et 1,8 % en 2018.

Pourquoi la politique monétaire ne produit-elle pas les effets escomptés ? Parce que nous sommes dans ce que les économistes nomment une période de « trappe à liquidité », c’est-à-dire une situation dans laquelle les agents préfèrent détenir de la monnaie plutôt que de faire des placements financiers. Faute de demande, du fait des politiques d’austérité budgétaire et du climat déflationniste qui règne actuellement, la banque centrale a beau déverser tout l’argent qu’elle peut, les liquidités ne font pas monter le niveau du crédit à l’économie. Et, in fine, cela ne contribue pas à la relancer. C’est pourquoi, pour Emmanuel Macron, « la BCE doit aujourd’hui pouvoir prendre des mesures offensives pour éviter que les anticipations d’inflation ne décrochent et pour soutenir les réformes qui sont menées pour favoriser la croissance. C’est le moment d’accélérer ».

Action

Respecter l’indépendance de la banque centrale

L’idée qu’il est préférable que la banque centrale dirige la politique monétaire indépendamment des autorités gouvernementales est bien ancrée dans la théorie économique. Les travaux de Kydland et Prescott (1977), Barro et Gordon (1983) et Rogoff (1985) montrent qu’ainsi les banques centrales évitent le biais inflationniste, que provoquent les gouvernements nationaux de façon intéressée. L’indépendance des banques centrales a permis à celles-ci de maîtriser efficacement l’inflation et de la maintenir à un bas niveau : il est amplement prouvé que plus le degré d’indépendance est élevé, plus l’inflation est faible. C’est en ce sens qu’Emmanuel Macron rappelle que « la BCE est indépendante et fait tout ce qui est nécessaire pour remplir son mandat ».

Relancer l’investissement public

En réalité, les pressions déflationnistes qui existent aujourd’hui semblent être davantage le résultat d’un phénomène structurel, nommé « stagnation séculaire ». La cause en serait un excédent structurel d’épargne, au niveau mondial. Pourquoi ce surplus durable d’épargne ? Notamment parce que le ralentissement de la croissance démographique se traduit par moins de besoins en équipement, parce que les nouvelles technologies font baisser le prix de l’investissement, et parce que la montée des inégalités concentre les revenus entre les mains de ceux qui épargnent plus.

Résultat : l’offre de capitaux (l’épargne) sera à l’avenir largement supérieure à la demande (l’investissement), ce qui tirera le prix de l’argent, le taux d’intérêt, vers le bas. Conséquence : les marges de manœuvre de la politique monétaire vont rester basses, et pour longtemps, dans un environnement qui va rester structurellement déflationniste par manque de demande.

Dans ce contexte, « il faut des politiques budgétaires plus intelligemment articulées, une Allemagne qui mène une vraie politique de relance et un volontarisme accru en matière d’investissements européens ». En effet, s’il y a excès d’épargne sur l’investissement, c’est surtout parce qu’il y a un manque d’investissements. Dès lors, la période paraît particulièrement propice à une relance budgétaire au niveau européen, du fait de la faiblesse des taux d’intérêt à long terme.

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